行业报告|行业专题研究银行详解理财细则：尺度放松以稳信用，落地本身即利好监管尺度放松以稳信用，政策调整幅度较大7月20日，银保监会发布了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》，随后央行官网发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》。在资管新规未明确之处适度放松，在坚持去杠杆防范风险的大方向下，监管尺度适度放松以稳信用，防止理财规模坍塌造成信用过紧影响经济增长。央行在通知中也提及：“确保规范资产管理业务工作平稳过渡，为实体经济创造良好的货币金融环境”。证券研究报告2018年07月23日强于大市(维持评级)强于大市投资评级行业评级上次评级作者分析师廖志明SAC执业证书编号：S1110517070001liaozhiming@tfzq.com林瑾璐SAC执业证书编号：S1110517090002linjinlu@tfzq.com分析师理财规模预计不会大降：1）明确续发老产品可投新资产，压降节奏不作硬性要求，老产品规模下降预计趋缓；2）过渡期内类货币及半年以上定开估值方法放松，公募理财销售门槛由5万降至1万，新产品规模容易起来。行业走势图银行沪深30014%9%4%-1%-6%-11%-16%2017-072017-112018-03资料来源：贝格数据相关报告1《银行-行业点评:央行MLF配额点评：紧信用环境趋于改善，银行板块或迎反弹》2018-07-202《银行-行业专题研究:大额风险暴露：严标准、广覆盖、宽期限，建立系统化的风险集中度管控框架》2018-07-173《银行-行业点评:6月金融数据点评：信贷大幅放量，但拗不过表外大降》2018-07-14稳信用：1）明确公募理财可投非标，非标规模下降或趋缓；2）理财规模下降趋缓甚至能保持稳定，因规模大降引发信用债需求坍塌从而使信用收紧之担忧缓解；3）明确老产品可投新资产，债券委外下降趋缓，利好中低等级；4）MLF配额激励配置中低等级信用债。支持股市：1）明确公募理财可投股票及股票基金，理财开户问题料将解决，长远看有望带来较多增量资金；2）明确过渡期内老产品可投新资产，赎回的股票委外资金解决多层嵌套问题后可重新投资股票；3）非标问题缓解，边际利好股票质押融资等，改善股市流动性。降负债成本：1）强调开展结构性存款业务需具备衍生产品交易业务资格，区域小银行一般不具备资格，小银行结构性存款或面临退潮。存款竞争压力缓解，对大行形成明显利好；2）连续降准、提供MLF支持等；3）货币宽松，市场利率走低，降同业负债成本。投资建议：落地消除不确定性，稳信用缓解资产质量担忧我们认为，理财细则与央行执行细则总体保持资管新规一致，但在资管新规未明确之处则尽量放松，稳信用意图明显。这与过去两个月贸易战之下，政策全面的较大调整方向是一致的。在政策调整之下，我们认为贷款多增、债券发行改善将能够大部分抵补表外融资的下降，当前紧信用的环境将趋于改善，社融增速有望企稳略微回升。市场对于经济较为悲观的预期有望得到修正。我们认为，理财细则作为银行业非常重要的监管文件，其落地消除了不确定性，稳信用缓解资产质量担忧，银行板块反弹有望延续。力推基本面明确的四大行和零售银行龙头（招商银行、宁波银行），看好上海银行和中信银行H股。风险提示：经济超预期下行导致资产质量恶化；理财细则正式文件大幅严格。重点标的推荐股票代码股票名称收盘价投资2018-07-20评级EPS(元)P/E2017A2018E2019E2020E2017A2018E2019E2020E601939.SH建设银行601398.SH工商银行601288.SH农业银行600036.SH招商银行002142.SZ宁波银行6增持买入买入增持买入0资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1行业报告|行业专题研究内容目录1.监管尺度有所放宽，稳信用意图明显.监管宽松或明确了的五个要点.投资范围：公募可投非标和股票.新老划断：未到期产品资产都可续接，理财规模下降或趋缓.非标资产：减缓整改节奏以保社融.估值方法：过渡期内，半年以上定开和现金类可摊余成本法.委托投资：须是持牌金融机构.对市场的影响：紧信用趋于改善，对股市形成利好.理财细则落地消除不确定性，对银行板块有较大利好.股市有望获得增量资金.紧信用走向稳信用，信用利差或略微走低.投资建议：细则落地本身即利好，银行板块反弹或延续.风险提示图表目录图1：银行非保本理财规模（亿元）：6月份下降1万亿图2：6月表外融资下降6920亿，显著拖累社融，社融1万亿（亿元）表1：银行理财投资范围表2：近年来获得金融衍生产品交易业务资格的银行（不完全收录）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2行业报告|行业专题研究1.监管尺度有所放宽，稳信用意图明显7月20日，中国银保监会发布了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》），面向全社会征求意见。该《办法》是针对4月27日央行、银保监会、证监会、国家外管局联合发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）而制定出的配套细则，意在对金融机构资管管理业务中颇为重要的一类——商业银行理财业务，制定出一整套系统化的监管细则。随《办法》一同发布的，还有《办法》答记者问，一共十二条，重申了《办法》的原则。当天，央行官网发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）及对该通知的说明，对“资管新规”中的有关事项作出进一步明确。《办法》和《通知》在同一天发布，为此前尚存在讨论空间的问题进行明确。这些此前悬而未决的含糊之处，银行等金融机构基于对当前监管环境的从严判断，均倾向于谨慎处理。因此监管本次对有关事项作出进一步明确，尽管从字面上并没有比“资管新规”有多少放松，但在业务实际操作上，监管尺度已经是宽松了。我们从《办法》和《通知》对“理财新规”做出的宽松或明确中，观察出两个大方向：防止理财规模下降过快、把银行理财和公募基金置于相同的竞争地位。防止理财规模下降过快，是考虑到5月、6月社融增量不及预期，债券违约频发，监管担心理财规模尤其是非标存量下降太快，会导致企业融资环境过于紧张，信用风险扩大，伤及实体经济。监管从投资范围、新老划断、非标类投资、允许部分产品不采用净值法估值四方面做出了偏宽松的解释。把银行理财和公募基金置于相同的竞争地位，是贯彻了“资管新规”统一、公平监管，杜绝监管套利的初衷。规定现金类产品参照货币基金估值、理财产品可以投资股票、允许继续开展委外，是为了消除理财相对于公募基金在投资品种上的劣势。禁止刚兑、集中度管理，是为了消除理财相对于公募基金在募资上的优势。图1：银行非保本理财规模（亿元）：6月份下降1万亿23-52018-6资料来源：《办法》答记者问，wind，天风证券研究所理财细则坚持了“打破刚性兑付、禁止多层嵌套、严禁资金池、净值型”的原则，这充分体现了在4月27日的“资管新规”中提到的大原则：坚持严控风险的底线思维，坚持服务实体经济的根本目标。而在资管新规未明确之处适度放松，在坚持去杠杆防范风险的大方向下，监管尺度适度放松以稳信用，防止理财规模坍塌造成信用过紧影响经济增长。央行在执行细则通知中也提及：“确保规范资产管理业务工作平稳过渡，为实体经济创造良好的货币金融环境”。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3行业报告|行业专题研究2.监管宽松或明确了的五个要点2.投资范围：公募可投非标和股票投资范围vs负面清单投资范围：1.债券类：国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、公司信用类债券、在银行间市场发行的信贷资产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券。2.其他债权类：非标债权。2.现金类：银行存款、大额存单、同业存单。3.权益类：上市公司股票、权益类资产。4.基金类：公募证券投资基金。负面清单：1.他行信贷资产：不得直接投资，可间接投资。2.本行信贷资产、本行信贷资产受（收）益权、本行或他行理财产品、本行发行的次级档ABS：不得直接或间接投资。3.不良资产、不良资产ABS、不良资产受（收）益权：（面向个人投资者发行理财产品）不得直接或间接投资，（面向机构投资者的）可以投资。4.不持有金融牌照的机构发行的产品或管理的资产：不得直接或间接投资，但可以投金融资产投资公司设立的PE基金。注意，各类私募基金不属于持牌机构。私募监管实行备案制而非许可制，私募机构在中国证券投资基金业协会登记后可从事私募基金业务。只有包括一行三会等在内的国家金融管理部门批准设立并颁发许可证的金融机构，才可被称之为持牌金融机构。表1：银行理财投资范围投资范围细项负面清单具体限制国债、地方债、央票、政府机构债券、金融债、信用债、债券类在银行间市场发行的信贷资他行信贷资产产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券不得直接投资，可间接投资其他债权类非标债权现金类银行存款、大额存单、同业存单本行信贷资产、本行信贷资产受（收）益权、本行或他行理财产品、本行发行的次级档ABS不良资产、不良资产ABS、不良资产受（收）益权非持牌机构发行产品或不得直接或间接投资（面向个人投资者）不得直接或间接投资；，（面向机构投资者的）可以投资权益类上市公司股票、权益类资产管理资产（金融资产投不得直接或间接投资资公司除外）基金类公募证券投资基金资料来源：《办法》，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4行业报告|行业专题研究公募理财产品可投资股票，为股市提供增量资金此前监管要求严禁来自一般个人客户的理财资金投资二级市场股票，此次理财细则放开了公募理财投资股票，并且银保监会已在与人民银行、证监会等部门积极沟通协调，推动解决银行理财产品在金融市场的开户问题，促进同类资管产品公平竞争。从《办法》中，已经多处讨论到关于银行理财投资股票的细节：1.在信息披露要求里，对权益类理财产品提到，“包括理财产品所投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等”。2.第八条（产品分类-公募和私募），提到“公募理财产品投资境内上市交易的股票的相关规定，由国务院银行业监督管理机构另行制定。”3.第四十一条（集中度管理）里，对理财产品投资银行间交易市场和证券交易所市场的证券做出明确规定，并在要求里专门指出“单一上市公司发行的股票”。4.在《办法》答记者问里提到，“银保监会已在与人民银行、证监会等部门积极沟通协调，推动解决银行理财产品在金融市场的开户问题，促进同类资管产品公平竞争”，这就为理财直接投资股票和基金提供了渠道。此外，现行银行理财业务监管制度规定公募理财产品只能投资货币型和债券型基金，《办法》放开了相关限制，允许公募和私募理财产品投资各类公募证券投资基金；同时，与“资管新规”保持一致，理财产品投资公募证券投资基金可以不再穿透至底层资产。2.新老划断：未到期产品资产都可续接，理财规模下降或趋缓机构此前对“资管新规”的判断偏严格对4月27日的“资管新规”，市场一般理解为：对于老的资产，如果监管尺度严格，要面临其产品到期之后无资金可续，只能当即迫使客户还款、转标或回表，容易导致信用过紧；如果监管尺度放松，则可以发老产品产品来续，直至资产到期回收，如果资产到期日在过渡期之后，就需要在过渡期最后期限之前转标或回表。对于老的产品（理解为不符合资管新规要求的产品），就不能再发了，规模自然收缩。《通知》和《办法》的解释偏宽松在央行的《通知》六条中，现在可以理解为：《办法》第八十五条，“对于存量理财产品，商业银行可以发行老产品对接存量理财产品所投资的未到期资产，但应当严格控制在存量产品的整体规模内，并有序压缩递减在过渡期内”。在这里明确了，老的资产（未到期的），监管已经明确要按照宽松的尺度来了。而且，央行《通知》的说明里提到，“由金融机构自主制定整改计划而且整改的节奏”，各行可以按照各自的情况选择，不必按每年1/3的指标一刀切。对于老的产品，央行《通知》里也做出豁免：如果是用作国家重点领域、重大工程续建、中小微企业，在原存量产品的规模限度内，还可以继续发行配置新资产。将有效防止理财规模下降过快央行《通知》和银保监《办法》，恰好对“资管新规”中并未明确说明的部分做出了清晰的指示，而这些部分此前在严监管的共同判断之下，银行在操作上都采取了偏严格的理解。因此虽然从文字上并不能看出多少放松，但在实际效应上却是由严转松的较大反弹。2.非标资产：减缓整改节奏以保社融监管明确公募资管产品可投非标请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5